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方正證券:加強風控均衡發展
[摘要]
■事件：根據方正證券2016年年報顯示，公司2016年實現營業收入77.6億元(YoY-29%)；歸母凈利潤25.7億元(YoY-37%)；歸母公司凈資產354億元(YoY1.4%)；加權平均ROE為7.3%（YoY5.1pct.）。
■經紀業務份額逆市擴張，股票質押獨樹一幟。
（1）經紀業務市場占有率攀升。2016年公司實現傳統經紀業務手續費及傭金凈收入36.6億元（YoY-47%），占總營業收入的47%。根據Choice統計，方正證券2016年全年股基交易額達到6萬億元，同比下降58%，但近年來公司市場份額持續上漲，2016年達到2.2%，較2015年上漲瞭0.3個百分點。我們認為公司市場份額持續增長主要原因包括：①整合民族證券營業部，完善網點佈局。公司營業部共有296傢，目前已覆蓋全國除青海、寧夏、西藏、海南、臺灣以外的全部28個省份、直轄市和自治區，而2012年公司營業網點僅有99傢，營業網點的佈局范圍快速擴張為公司開展業務提供瞭基礎條件。②聚焦零售，打造智能服務終端。方正證券移動終端 小方 APP構建瞭極致交易、極速行情、智能投資顧問、綜合理財等全業務支持的財富管理智能平臺，截至2016年末方正證券客戶移動端交易筆數占比58.7%， 小方 APP的月活躍用戶復合增長率在券商類應用中排名第3位。③財富管理轉型效果顯現。2016年公司實現15萬客戶簽約投顧服務，同比增長101%。伴隨著公司市場份額的持續提升，母公司傭金率水平為萬分之三點九，處於行業平均水平。在互聯網金融的導流以及研究所綜合實力大幅提升等因素的影響下，我們認為公司經紀業務市場份額還將穩步提升至2.3%，而財富管理轉型仍將持續，有助於提升客戶粘性，緩解傭金率下降幅度，預計2017年傭金率將穩定在萬分之三點五。
（2）股票質押業務成為新增長點。2016年信用業務利息凈收入達到0.8億元，同比下滑90%。截至2016年末公司兩融餘額173億元，同比下滑27%，市場占比達到1.84%，同比下降0.18個百分點。股票質押業務發展速度較快，2016年公司質押回購規模達到211億元，同比增長126%。預計2017年在市場整體企穩回暖的帶動下，公司兩融餘額達到240億元，股票質押133億元。
■投行業務中外合作，承銷規模高速增長。2016年投行業務實現收入5.8億元，同比增長60%，公司主要通過瑞信方正和民族證券開展投行業務，2016年瑞信方正總承銷金額為144.6億元，共完成17個承銷項目，2016年民族證券主承銷規模達到385億元，同比增長46%，累計完成IPO、再融資、財務顧問、公司債、企業債以及新三板等項目69個，同比增長109%。2017年再融資和IPO此消彼長，公司投行業務預計也將更加重視IPO項目，投行業務收入達到9億元。
■自營業務好於預期，資管業務全面發展。
（1）自營收益超越市場同期水平。2016年證券投資業務收入為36億元，同比增長56%，明顯好於同業水平。規模方面，公司自營規模持續增長，2016年達到550億，同比增長37%。公司自營固定收益業務投資收益率達到6.3%，表現較好，成為重要的收入來源。預計隨著市場趨穩，公司自營業務競爭優勢將更加明顯。
（2）資管業務整合，業績大幅提升。2016年資管業務實現收入2億元，同比增長72%。資管業務的高速增長源於受托資產規模的增長以及主動管理能力的提升。截至2016年底公司受托資產總規模1819.5億元，同比增長313%，存續產品數量達到425支，同比增長338%。受托資產中以通道業務為主，但主動管理規模加速提升，2016年公司主動型管理業務規模超過瞭284億元，較2016年年初增長396%。我們認為2017年公司在穩定通道業務規模的基礎上，將繼續增長主動管理的規模。
■加強風控建設，公司涅槃獲新生。公司2016年業績下滑幅度好於同業，2016年公司在收到監管機構處罰之後，加強風控建設，在制度建設、系統建設以及流程管理等多個方面進行瞭加強，並且重點做好信息隔離和合規考核制度的嚴格落實，從嚴把控風險有助於公司健康穩健發展，靜待未來評級回升後強化業務競爭優勢。
■投資建議：買入-A投資評級，6個月目標價9.45元。我們預計公司2017-2019年的EPS為0.35元、0.39元和0.43元。
■風險提示：市場下行風險、企業經營不善風險、信用違約風險
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